江淮汽車：“遮羞布”下的凈利潤(rùn)困局

2022年3月24日盤后，江淮汽車公布2021年度業(yè)績(jī);翌日，該股收跌2.09%，報(bào)收11.26元/股。在新勢(shì)力造車炙手可熱的當(dāng)下，這家老牌車企顯得多少有些落寞，券商機(jī)構(gòu)對(duì)其的分析研報(bào)也屈指可數(shù)。

截至4月8日，江淮汽車報(bào)收9.99元/股，較4個(gè)月前高點(diǎn)股價(jià)“腰斬”。

2021年，江淮汽車銷售各類汽車及底盤52.42萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)15.63%，四年來(lái)首次突破50萬(wàn)輛，完成了公司制定的2021年銷量目標(biāo)，這在汽車行業(yè)中并不多見(jiàn)。

從財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)指標(biāo)來(lái)看，江淮汽車去年?duì)I業(yè)收入為402.1億元，同比減少6.11%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為2億元，同比大幅增長(zhǎng)40.24%;但扣非凈利潤(rùn)為-18.8億元，虧損同比擴(kuò)大9%。

從以上幾項(xiàng)關(guān)鍵數(shù)據(jù)來(lái)看，江淮汽車2021年的經(jīng)營(yíng)情況其實(shí)并不樂(lè)觀：銷量實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的情況下，收入?yún)s出現(xiàn)縮水;同時(shí)扣非凈利潤(rùn)創(chuàng)下近10年來(lái)最低，且連續(xù)第5年虧損。

這也就不難理解，為何東吳證券雖然看好江淮汽車內(nèi)研練功和對(duì)外合作，卻依然下調(diào)了其2022至2023年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)。

1)“內(nèi)憂外患”中，銷量與收入背道而馳

從宏觀環(huán)境來(lái)看，2021年汽車行業(yè)普受缺芯少電掣肘，造車新勢(shì)力的入局和日益壯大，也對(duì)現(xiàn)有汽車市場(chǎng)格局造成不小沖擊，年近六旬的江淮汽車，著實(shí)面臨多重挑戰(zhàn)和壓力。

雖然江淮汽車2002年就涉足新能源汽車研發(fā)，但目前來(lái)看，其新能源汽車銷量并不理想，刨除為蔚來(lái)代工的車型，江淮新能源汽車銷量約4萬(wàn)輛;而傳統(tǒng)燃油車板塊貌似也出現(xiàn)了一些問(wèn)題。

根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2021年，國(guó)內(nèi)商用車市場(chǎng)銷量同比下降6.6%，乘用車市場(chǎng)同比增長(zhǎng)6.5%。

聚焦到江淮汽車，去年其乘用車銷售25.2萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)62.3%，遠(yuǎn)高于行業(yè)增速，其中SUV車型同比增幅更是達(dá)到117.5%(其中蔚來(lái)車型占比近五成);而商用車?yán)塾?jì)銷售27.1萬(wàn)輛，同比下降8.7%，跑輸大盤。

“乘商并舉”一直是江淮汽車的戰(zhàn)略方針，商用車板塊扮演著舉足輕重的作用，因而盈利能力更強(qiáng)的商用車板塊出現(xiàn)銷量下滑，成為江淮汽車規(guī)模擴(kuò)大但營(yíng)收減少的因素之一。

根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，江淮汽車乘用車板塊2021年?duì)I收87.2億元，同比增長(zhǎng)19.39%，遠(yuǎn)不及該板塊的銷量增速。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，雖然江淮汽車的乘用車板塊上量很樂(lè)觀，但可惜含金量并不高，毛利率也仍未扭虧。

再來(lái)看商用車業(yè)務(wù)，2021年該板塊收入為235.5億元，同比下降12.68%，與之相對(duì)應(yīng)，毛利率由2020年的10.68%降至2021年的9.59%。

另外，江淮汽車旗下客車去年表現(xiàn)很弱，輕型、中型、大型客車?yán)塾?jì)銷量全線下跌，其中大型客車銷量同比腰斬?？蛙?021年?duì)I收為16億元，同比大幅減少47.85%，毛利率也下降6.25個(gè)百分點(diǎn)至5.71%。

毛利率較高的底盤業(yè)務(wù)表現(xiàn)如出一轍，收入大幅減少67.34%，由3億元驟降至不足1億元。不過(guò)至少值得欣慰的是，乘用車和底盤的毛利率有所增長(zhǎng)。

2)凈利潤(rùn)困局

如上文提及，2021年，江淮汽車歸母凈利潤(rùn)為2億元，而扣非凈利潤(rùn)則為虧損18.8億元，兩個(gè)數(shù)據(jù)之間存天壤之別。

根據(jù)財(cái)報(bào)披露，歸母凈利潤(rùn)指標(biāo)里計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助高達(dá)20億元，同時(shí)處置非流動(dòng)資產(chǎn)獲益4.36億元，是兩項(xiàng)影響江淮汽車扣非凈利潤(rùn)大額虧損的重要原因。

就像江淮汽車在年報(bào)中討論和分析經(jīng)營(yíng)情況時(shí)，將來(lái)自“國(guó)家的關(guān)心指導(dǎo)”，擺在了首要位置。

誠(chéng)然，2021年江淮汽車幾乎每月都會(huì)披露收到政府補(bǔ)助，有時(shí)一個(gè)月不止一次，補(bǔ)助項(xiàng)目也是各式各樣，例如研發(fā)補(bǔ)助、發(fā)展運(yùn)營(yíng)獎(jiǎng)、三重一創(chuàng)創(chuàng)新平臺(tái)、新增車型獎(jiǎng)勵(lì)。

如果沒(méi)有政府補(bǔ)助，江淮汽車恐怕早已被“披星戴帽”;連續(xù)五年扣非凈利潤(rùn)之和超過(guò)65億元，恐怕也沒(méi)有幾家企業(yè)能夠兜得住;更何況相比造車新勢(shì)力，傳統(tǒng)車企缺少在資本市場(chǎng)講故事吸金的技能。

筆者認(rèn)為，政府對(duì)企業(yè)補(bǔ)助無(wú)可厚非，甚至可以幫助企業(yè)渡過(guò)難關(guān)、儲(chǔ)備發(fā)展動(dòng)能，但高質(zhì)量的發(fā)展卻是需要實(shí)打?qū)嵉啬挸鰜?lái)。汽車市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)和轉(zhuǎn)型升級(jí)，不會(huì)對(duì)誰(shuí)網(wǎng)開(kāi)一面或放慢腳步。

另外值得注意的是，2021年江淮汽車新能源汽車補(bǔ)貼實(shí)則不到3億元。相較之下，比亞迪與長(zhǎng)城汽車同期的新能源汽車補(bǔ)貼金額分別達(dá)到58.7億和16.3億元，這也從側(cè)面反映出江淮汽車的新能源汽車發(fā)展?fàn)顩r。

2021年，江淮汽車新能源乘用車銷售13.4萬(wàn)輛，實(shí)現(xiàn)銷售收入37.49億元，不到總營(yíng)收的10%。

目前來(lái)看，尚有補(bǔ)助作為江淮汽車凈利潤(rùn)的“遮羞布”，但江淮汽車真的要自謀生路，旗下思皓、瑞風(fēng)、JAC等品牌必須刷新市場(chǎng)存在感。否則，再多的補(bǔ)助也破不了凈利潤(rùn)的困局。

不過(guò)江淮汽車并不“自私”，2021年擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利0.28元(含稅)，共計(jì)6115.2萬(wàn)元，占?xì)w屬于上市公司股東凈利潤(rùn)的30.58%;而2020年，江淮汽車在公司扣非凈虧損17億的情況下，也派發(fā)了共計(jì)4354.6萬(wàn)現(xiàn)金股利，同樣達(dá)到當(dāng)年歸母凈利潤(rùn)的30.53%，可謂良心企業(yè)。

3)協(xié)同發(fā)展的后勁兒有多大?

業(yè)內(nèi)一般喜歡用“左擁大眾，右抱蔚來(lái)”來(lái)形容江淮汽車的開(kāi)放合作，當(dāng)然江淮汽車還有一個(gè)好伙伴康明斯合作動(dòng)力系統(tǒng)，這里暫時(shí)聚焦江淮汽車的乘用車。

曾經(jīng)憑借與大眾深化合作的利好，江淮汽車在股市“扶搖直上”，如今大眾安徽項(xiàng)目有序推進(jìn)，MEB工廠完成全新車身車間的建筑施工，綜合實(shí)驗(yàn)中心研發(fā)測(cè)試場(chǎng)也于3月正式動(dòng)工。何況2021年江淮汽車還向控股股東成功融資20億，貨幣資金充足。不過(guò)眾所周知，在這家合資公司里，江淮汽車并沒(méi)有多少話語(yǔ)權(quán)，更多的是為他人做嫁衣。

而對(duì)于蔚來(lái)，江淮汽車則沒(méi)有止步于代工，去年3月其與蔚來(lái)成立了江來(lái)公司，并持股51%掌握主動(dòng)。作為造車新勢(shì)力的代表，蔚來(lái)與江淮合作模式的深入，將對(duì)江淮汽車的產(chǎn)品、服務(wù)和營(yíng)銷等形成反哺。

然而，這一方的合作，也不是安枕無(wú)憂。從去年7月開(kāi)始，蔚來(lái)汽車的月度交付量，相繼被理想、小鵬、哪吒反超，截至3月數(shù)據(jù)仍未翻盤。這對(duì)江淮汽車而言就有些被動(dòng)了，有可能直接影響到江淮汽車的產(chǎn)銷量表現(xiàn)，乃至經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而廣汽與蔚來(lái)的合作品牌表現(xiàn)也不盡人意。

值得注意的是，2021年江淮汽車費(fèi)用化研發(fā)投入13.7億元，同比減少18%;資本化研發(fā)投入4.2億，合計(jì)研發(fā)投入17.9億元，占營(yíng)收的4.46%，在傳統(tǒng)汽車行業(yè)屬于中等偏上水平。

例如在已公布2021年業(yè)績(jī)的上市公司中，比亞迪研發(fā)投入比為3.7%，長(zhǎng)城汽車為3.29%，北汽藍(lán)谷為3.07%，而北京汽車僅為1.51%，廣汽集團(tuán)研發(fā)投入比更是只有0.19%。

當(dāng)然與造車新勢(shì)力動(dòng)輒超過(guò)10%、甚至接近20%的研發(fā)投入相比，傳統(tǒng)車企在研發(fā)上的投入還是顯得非常單薄。

從某種程度上來(lái)講，一家車企是否具備研發(fā)能力，研發(fā)投入的多寡，才是發(fā)展后勁兒的硬基礎(chǔ)。

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在2020年財(cái)報(bào)中，江淮汽車計(jì)劃2021年總營(yíng)收為508億元，而實(shí)際情況卻只達(dá)到403.11億，留下100億缺口;對(duì)于2022年，江淮汽車將總收入預(yù)期調(diào)低至450億元，同時(shí)各類整車及底盤產(chǎn)銷提高至56.8萬(wàn)輛。

預(yù)期銷量上漲而營(yíng)收卻收縮，這是否暗示著江淮汽車2022年也“不太好過(guò)”?誠(chéng)然，受國(guó)際原油價(jià)格持續(xù)上漲，“藍(lán)牌輕卡”行業(yè)政策，以及基建趨緩等宏觀因素影響，商用車市場(chǎng)紅利已逐步減弱，下行壓力較大。

同時(shí)，在乘用車領(lǐng)域，江淮、思皓、瑞風(fēng)品牌表現(xiàn)平平;等待大眾安徽發(fā)力仍需假以時(shí)日;而與蔚來(lái)的合作也要靜觀蔚來(lái)趨勢(shì)。對(duì)乘商并舉的江淮汽車而言，局面目前確實(shí)不太友好。

好在江淮汽車還有不錯(cuò)的資金儲(chǔ)備，股東背景也不一般，希望其能度過(guò)艱難轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)危機(jī)為契機(jī)，繼續(xù)前行。

4月8日盤后，江淮汽車披露3月產(chǎn)銷數(shù)據(jù)。3月，江淮汽車銷量為4.27萬(wàn)輛，同比下降21.64%;一季度累計(jì)銷量12.94萬(wàn)輛，同比下降11.67%。